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国内外金融危机传染与干预的典型案例分析 研究成果
作者: 发布时间:2018-11-04 03:27:57 来源:本站

  马骏,中国人民银行货币政策委员会委员、清华大学五道口金融学院金融与发展研究中心主任。

  唐晋荣,中山证券研究所宏观经济组主管,清华大学国家金融研究院金融与发展研究中心兼职研究员。

  本文选取了1990年代日本资产泡沫危机、1998年亚洲金融危机、2008年美国次贷危机、2009-2012年欧债危机、2015年中国A股股灾等五次重大危机,分别归纳梳理了其发生原因、演变脉络、风险传染机制,政策干预及其效果,并总结了这些危机演变的共性以及干预政策的经验教训。我们的案例梳理表明,重大危机的爆发至少具有如下七个方面的共性:(1)高杠杆是重大危机爆发的共性因素。(2)对风险爆发是否会演化成系统性危机的判断有很大难度。(3)存在大规模的问题资产未被识别且难以分离定价。(4)资产抛售是危机传染的主要渠道。(5)在某些情况下,私人部门危机到主权债务危机的转变很快。(6)在政策应对方面,重大危机爆发之初,政府部门往往存在明显的预判失误。(7)危机爆发以后,市场影响力巨大的第三方机构的市场报告或者信用评级行为,可能成为助推危机恶化的重要因素。通过梳理五次重大危机的政策干预,我们总结出如下六个方面的经验教训:(1)对危机的传染链条和后果有清晰的认知,对救助的成本分摊较快达成共识,是危机干预政策有效的前提条件。(2)需要事先建立危机应对和干预方案及法律授权程序,否则容易导致无法有效实施干预,或者引发过度干预的问题。(3)重大危机发生以后,政府或央行如果过度担心道德风险而放弃救助, 可能会加剧危机。(4)主导干预的主体必须要有足够的市场可信度,同时,缺乏独立性也会对央行发挥最后贷款人的功能形成制约。(5)跨部门协作制定综合干预措施,同时在传染链条的各个环节发力,有助于快速控制危机,被动跟随式的干预可能推动危机蔓延到其他部门。(6)干预政策的力度需要有压倒性的优势,才能有效缓解市场恐慌情绪。

  经济发展史也是一部金融危机史。从400多年前的荷兰郁金香泡沫、英国南海泡沫、法国密西西比泡沫到1930年代席卷西方发达国家的大萧条、1980年代的拉美债务危机、1998年的亚洲金融危机、2008年的全球金融危机、2012年的欧债危机等,金融危机贯穿在近代人类经济社会的各个阶段。尽管近几十年来经济金融理论有了明显的进展,西方发达国家应对重大危机的经验日趋丰富、政策工具也日益多样,但金融危机并没有因此消亡,近几十年来反而呈现了频率逐步加大的趋势。2008年次贷危机和2012年欧债危机的影响极为深远,使得整个宏观经济学理论研究都遭遇空前挑战。事实证明,我们对于金融危机的认知仍然有待深入。

  正如马克.吐温所言,“历史不会重演,但会押着同样的韵脚”。有必要从不同时期的重大危机中寻找危机发生、演变和深化的共性因素,为本书相关章节的理论模型构建、实证分析和政策建议提供历史经验的借鉴。考虑到中国经济的体量、金融市场特征和潜在风险的类型,以及未来一旦爆发危机的可能传染机制,本章选取了1990年代日本资产泡沫危机、1998年亚洲金融危机、2008年美国次贷危机、2009-2012年欧债危机、2015年中国A股股灾等五次重大危机,分别归纳梳理了其发生原因、演变脉络、风险传染机制,政策干预及其效果,并总结了这些危机事件演变以及相应干预政策成败的共性因素,希望能为其他章节的理论建模和实证分析提供有益的借鉴。另外,本文还基于这些危机演变及政策干预的经验教训,提出了处置中国潜在系统性风险的若干建议。

  
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